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案例索引

（2020）最高法民申3176-3179、3182-3184號

裁判意見

最高院認為：

一、關于是否有充分證據證明本案存在系統風險的影響

方正集團公司、方正證券公司提交的2015年下半年“股災”相關新聞報道均為向社會公眾公開的報道，其中有關上證指數、券商類股票價格等數據以及中國證監會2015年年度報告均為有關部門公開發布的信息，檀香等7人沒有提交相反證據否定其真實性，原判決采信上述證據并無不當。關于方正集團公司、方正證券公司提交的深圳價值在線信息科技股份有限公司《鑒證報告書》，原判決并未直接采信該鑒證結論。經向二審法院核實，原判決認定事實中所稱的“中國證監會資本市場服務板塊指數”，是指根據中國證監會《上市公司行業分類指引》規定的分類標準，對資本市場服務行業的股票進行測算得出的平均價格。其依據的行業分類標準和股票價格亦系有關部門公開發布的信息，故原判決使用“中國證監會資本市場服務板塊指數”概念雖不夠嚴謹，但反映的資本市場服務行業股票價格具有依據，檀香等7人沒有提交相反證據否定其真實性，該數據能夠反映資本市場服務板塊的股票情況。方正集團公司、方正證券公司提交的證據能夠證明滬深股市在2015年6月至8月間發生大幅波動，出現千股跌停、千股停牌、市場流動性嚴重缺失等異常情況，導致上證指數、中國證監會資本市場服務板塊股價、券商類股票股價大幅下跌的事實，以及2015年8月至10月間，上證指數、中國證監會資本市場服務板塊股價、券商類股票股價仍處于逐步整體下跌狀態的事實。證券市場出現的這一情況是普遍性、整體性的，為個別企業或者行業所不能控制，投資者亦無法回避，不可分散。因此，原判決認定本案存在證券市場系統風險的影響，有充分的依據。

原審查明，上證指數2015年7月14日（揭露日前一日）為3924.29點，2015年10月26日（基準日）為3429.58點，在本案揭露日至基準日期間，上證指數雖然并非每個交易日均連續下跌，但整體呈明顯下跌趨勢。正因為方正證券股票走勢與上證指數并不完全一致，原判決并未將投資者的損失完全歸因于系統風險，但上證指數在此期間的下跌趨勢明顯，能夠證明證券市場的整體情況。系統風險存在與否，可以通過證券市場的綜合指數或者同類板塊情況等得到反映。方正集團公司、方正證券公司通過上證指數、中國證監會資本市場服務板塊股價、券商類股票股價等證據證明系統風險的存在，即完成舉證責任。至于什么因素導致這些系統風險，并非方正集團公司、方正證券公司承擔舉證責任的范圍。檀香等7人關于方正證券股票走勢與上證指數并不一致，方正集團公司、方正證券公司未提交證據證明什么因素導致系統風險，不能證明系統風險與投資者損失之間因果關系的主張，不能成立。

二、關于原判決認定系統風險扣除比例是否恰當

對于系統風險因素比例應以何種方式進行確定，目前沒有明確的法律規定，就司法實踐來看，有的是以個股跌幅與市場的綜合指數跌幅占比計算，有的是以個股跌幅占同類板塊跌幅占比計算，有的是以同類板塊跌幅與綜合指數跌幅的平均數計算，尚沒有一種絕對統一的計算標準，應該具體案件具體分析。本案中,因方正證券股票是券商股，中國證監會資本市場服務板塊與方正證券股票最具關聯性，也最能體現出系統風險對方正證券公司股價的實際影響力，故原判決選擇中國證監會資本市場服務板塊股價作為參照，計算系統風險影響比例，并無不當，也不存在與主流司法實踐不一致的問題。

三、關于是否應扣除非系統風險的影響比例

根據原審查明的事實，在案涉虛假陳述揭露日之后，方正證券公司連續發布了十余份涉及利空信息的公告，這些信息公開后，有的在公告發布當日，方正證券公司股價下跌幅度明顯超過未發布公告時的跌幅，故原判決認定有的利空信息對方正證券公司股價的下跌產生一定影響。同時考慮到利空信息產生影響的不同情況，原判決認定并非所有公告信息均對方正證券公司股價下跌造成影響，該認定符合客觀事實。關于投資風險，原判決考慮的是揭露日之前的證券市場整體情況，而扣除系統風險時參照的是揭露日前一日到基準日之間的股價漲跌，并不存在重復扣除的問題。原判決酌情認定利空信息、投資風險等其他因素對投資者損失的影響比例為5%，并無不妥。